資金市場上演“冰與火之歌”：價(jià)格雖低還是借不到

13日，央行加碼逆回購操作，28天品種獨(dú)挑大梁，操作量增至千億元，后續(xù)更大力度的跨季資金支持不難預(yù)料?？偭匡L(fēng)險(xiǎn)可控，但結(jié)構(gòu)性矛盾猶存。“補(bǔ)水”之余，“疏導(dǎo)”和“引流”的必要性在凸顯。

一半是海水，一半是火焰，最近資金市場正在上演“冰與火之歌”。

倘若只看資金價(jià)格，資金面似乎非常寬松。6月13日，銀行間市場存款類機(jī)構(gòu)交易方面，質(zhì)押利率債的隔夜回購(DR001)加權(quán)平均利率為1.91%，低于2%；7天期回購DR007加權(quán)平均利率為2.50%，比央行7天期逆回購操作利率低5bp；14天利率甚至比7天利率還低，DR014加權(quán)價(jià)只有2.42%。

不光如此，寬口徑的R系列與DR系列的利差也沒有明顯拉開的跡象。以R007與DR007為例，最近兩者利差一直沒有超過10bp，甚至一度“倒掛”。就連交易所回購利率也沒有異動(dòng)的跡象。6月13日，上交所質(zhì)押式國債回購利率全線仍低于3%，其中GC001收?qǐng)?bào)2.15%，GC007收?qǐng)?bào)2.31%，比DR007低出近20bp。

一方面，隔夜低于2%，7天低于2.55%，DR利率整體都低；另一方面，R利率與DR利率利差窄、銀行間與交易所市場資金利率利差也窄。

不管從哪方面來看，資金面都是松的，而且是全面寬松。即便是半年末將至，預(yù)計(jì)問題也不會(huì)很大。從5月下旬開始，央行就連續(xù)開展公開市場操作，進(jìn)行了較大力度的資金投放；6月12日，央行又重啟了停做已5個(gè)月的28天期逆回購，拉開了跨季資金投放序幕；6月13日，28天期逆回購交易量放量至1000億元，凈投放900億元。接下來，考慮到企業(yè)繳稅、政府債發(fā)行繳款、央行逆回購和MLF到期、機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)季末考核等帶來的資金需求上升，央行加大資金投放力度，特別是加大對(duì)跨季資金的支持力度基本沒有懸念；央行逆回購、MLF、定向降準(zhǔn)、SLF有望全面發(fā)力，共同保障銀行體系流動(dòng)性平穩(wěn)跨季。

但值得注意的是，當(dāng)前資金面又是緊張的。最近，各大資金群里出現(xiàn)了一個(gè)怪象：一幫人在減點(diǎn)出錢，就是出不掉，另一幫人在加點(diǎn)借錢，就是借不到。有人說，資金市場割裂了，銀行間市場淪為了“銀行間”市場。還有人說，非銀機(jī)構(gòu)為平掉頭寸已不惜代價(jià)。據(jù)悉，6月11日，R007和R014都出現(xiàn)了15%的高價(jià)成交。

這一回，R利率穩(wěn)得驚人，或許是因?yàn)?ldquo;現(xiàn)在已不是貴不貴的問題，而是借不借得到的問題”。倘若只有押利率債的低價(jià)成交，利率自然會(huì)又低又穩(wěn)。

離6.20還有一周時(shí)間。6年前那場風(fēng)波斷然是不會(huì)重演的。最近，監(jiān)管層頻頻發(fā)聲，維護(hù)貨幣市場平穩(wěn)的態(tài)度相當(dāng)明確，流動(dòng)性總量也是充裕的，銀行體系流動(dòng)性出問題的可能性小之又小。但由于市場風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)下降，加劇了季末資金傳遞不暢的問題，流動(dòng)性二元分層現(xiàn)象甚至超過以往。

波動(dòng)往往來源于邊際上和結(jié)構(gòu)上，而不是總體。從這一點(diǎn)來說，“補(bǔ)水”重要，但當(dāng)前“引流”似乎更關(guān)鍵。